סינון תוצאות עבודות המחקר

בחודש מרץ 2020, הקלפים נטרפו עם פרוץ משבר הקורונה בכל הקשור לרמת אי הוודאות בכלכלה העולמית והמקומית ובאופן טבעי על הנסיון לצפות את התנהגות שוקי המניות. צוות רוסאריו יעוץ ומחקר החליט אז, למרות הקושי הגדול, לנסות ולצפות את השפעת משבר הקורונה על הענפים השונים ועל החברות המסוקרות. שאלנו את עצמנו שאלות לגבי התנהגות הענפים בטווח הקצר ויכולת ההתאוששות שלהם בטווח היותר ארוך. בתוך כל זאת, היינו צריכים לחשוב אם צריך ליישם שינויי מתודולוגיה בתמחור החברות, פרמיית הסיכון המשתנה מול העיניים, איכות ההנהלות ועוד ועוד.

קו מנחה הוקמה בשנת 1981 כחברה פרטית העוסקת באספקת מידע בורסאי והפצת נתוני מסחר וניתוחים טכניים לחברות הפעילות בשוק ההון. במרוצת השנים, הרחיבה החברה את סל השירותים והמוצרים אותם היא מציעה והפכה מובילה במתן שירותים ותוכנות לתחומים רבים, בהם משפטי, כספים, מיסוי ודיני עבודה. בשנים האחרונות, התרחבה הקבוצה לעולמות ה-SaaS עם רכישות של פעילויות חיצונית ופיתוח פעילויות פנימיות

מפעם לפעם אנו נוהגים לפרסם רעיון השקעה או להאיר זרקור על חברה פחות מסוקרת. הבוקר אנו מפרסמים סקירה שכתב ד"ר זאב ז"ק, מנהל תחום הביומד של רוסאריו, על חברת דאריו הלת'.

אנו רואים בדאריו השקעה מעניינת. צמיחת התחום האינהרנטית שלו, לפי מחקרים המפורטים במסמך, בתוספת שינוי במודל העיסקי של דאריו, מאפשרים לדאריו הגדלת סכום החיוב החודשי בתוספת הנכונות של השוק לקבל היום בעידן ה COVID-19 את ה- DTX.

רוסאריו ייעוץ ומחקר, החלה בחודש פברואר האחרון, כמדי שנה, להתכונן לדו"חות השנתיים של שנת 2019 על מנת לייצר סיכום שנתי בענפים המובילים.
הרעיון, על סמך הדו"חות, הוא לנסות ולהביע דעה לגבי כל ענף, לגבי כל חברה מסוקרת על ידינו באותו ענף וכמובן לספק את ההשקפה שלנו – שנה קדימה. הקלפים נטרפו בחודש מרץ השנה (חודש פרסום הדו"חות) עם פרוץ משבר הקורונה. חלק מהדו"חות התעכב, אבל זה החלק הקל. החלטנו, למרות הקושי הגדול, לנסות ולצפות את השפעת משבר הקורונה על הענפים השונים ועל החברות המסוקרות. שאלנו את עצמנו שאלות לגבי התנהגות הענפים בטווח הקצר ויכולת ההתאוששות שלהם בטווח היותר ארוך. בתוך כל זאת, היינו צריכים לחשוב אם יש שינויי מתודולוגיה בתמחור החברות, פרמיית הסיכון המשתנה מול העיניים, איכות ההנהלות ועוד ועוד.

התייחסות לדו"חות סומוטו שפורסמו הבוקר וקצת גרפים על מנת להמחיש את מצב התעשיה. להלן השורה התחתונה של המסמך המצ"ב (המסמך כולל גילוי נאות):

הסיפור – סומוטו נראית כסיפור שמתייצב לא רע, כאשר החברה משקיעה בבניית שתי רגליים יציבות לאורך זמן הכוללות גם מנועי צמיחה. למדנו בשנים האחרונות מהתעשיה "העצבנית" שנקראת AdTech, כי כל משבר המתחולל בה, מנקה הרבה ממנה הרבה חברות חלשות – או חברות ללא טכנולוגיה פורצת, או חברות הסובלות מחסרון לגודל, או חברות הסובלות מחוסר מיקוד, או חברות חלשות מבחינה פיננסית ו/או חברות הסובלות מכמה מהגורמים המצויינים לעיל. אנו חושבים שעל נושא החיסרון לגודל, סומוטו מפצה היטב בשאר הפרמטרים ולכן מאמינים כי העובדה שהחברה יצאה מהר מאד מהמשבר של שנה שעברה,  משחקת לטובתה. אי לכך, קיימת סבירות לא קטנה שהחברה תבצע רכישה אסטרטגית ואולי אף מעבר לכך, הסבירות שהחברה תהווה מטרת רכישה עבור שחקן גדול בתעשיה היא לא מבוטלת בלשון המעטה.

שווי – אנו ממשיכים כפי שהצגנו שווי הוגן עד היום. אין טעם לבצע היוון תזרימי מזומנים בכזו תעשיה. מכפיל הרווח הנקי מושפע מהבדלי מס ומימון משמעותיים לעומת התעשיה שמעבר לים ולכן נמשיך להיצמד למכפיל EV/EBITDA עם כל ההסתייגויות ממנו. תמחרנו עד כה את החברה לפי מכפיל EBITDA 4 על שנה קדימה בהנחה שהרווח לא יצמח (סיכוני התעשיה). השווי המתקבל לאקוויטי של החברה – 224 מיליון ₪. EBITDA של 48 מיליון ₪ כפול 4 ובתוספת של כ- 31.3 מיליון ₪ מזומן בניכוי 7.2 מיליון ₪, הדיבידנד שהוכרז. השווי הנגזר למניה, בדילול מלא, עומד על כ- 3 ₪ – השווי ההוגן למניית סומוטו נכון לעכשיו.